Cap table (таблица капитализации) — таблица, в которой видно, кому и какая доля стартапа принадлежит: основателям, инвесторам, пулу опционов, держателям SAFE и конвертируемых займов.
Размытие в раунде считают так: доля нового инвестора = инвестиции ÷ (pre-money + инвестиции), а доли остальных уменьшаются пропорционально. Например, 1 млн € при pre-money 4 млн € дают инвестору 20 %.
Ниже — из чего состоит cap table, как размываются доли от pre-seed до раунда A на сквозном примере, как пул опционов и SAFE снижают долю основателей сильнее, чем кажется, как работает защита от размытия и как всё это устроено в испанской SL. На странице — калькулятор размытия и бесплатный шаблон Excel.
Что такое cap table
Это реестр владельцев компании с их долями — сейчас и после каждого раунда.
Инвестор просит cap table одним из первых документов: по ней видно, сколько у основателей осталось мотивации, кто ещё может претендовать на долю и как изменится картина после его денег.
Из чего состоит таблица
| Строка | Что в ней |
|---|---|
| Основатели | Доли каждого, вестинг (сколько уже заработано) |
| Инвесторы по раундам | Ангелы, фонды: доли, цена входа, особые права |
| Пул опционов | Выданные опционы и свободный остаток для будущих сотрудников |
| Конвертируемые инструменты | SAFE, конвертируемые займы: сумма, потолок оценки, скидка |
| Итого | Число долей и проценты: выпущенные и полностью разводнённые |
Выпущенные и полностью разводнённые доли
Выпущенные доли — те, что уже принадлежат участникам.
Полностью разводнённая база (fully diluted) добавляет к ним весь пул опционов — и выданный, и свободный — и всё, во что превратятся SAFE и конвертируемые займы.
Инвестор считает свою долю именно от полностью разводнённой базы, поэтому основателям стоит смотреть на неё же.
Как считать размытие доли
Когда компания выпускает новые доли для инвестора, доли всех прежних участников в процентах уменьшаются — это и есть размытие (dilution). Количество долей у них не меняется, меняется их вес.
- Доля нового инвестора = инвестиции ÷ post-money.
- Новая доля прежнего участника = старая доля × (1 − доля нового инвестора − добавка в пул).
Пример: основатель владеет 60 %. Инвестор вкладывает 1 млн € при pre-money 4 млн € и получает 20 %. Доля основателя: 60 % × 0,8 = 48 %.
В евро его доля не уменьшилась: 60 % от 4 млн € — 2,4 млн €, 48 % от 5 млн € — те же 2,4 млн €. Зато у компании на 1 млн € больше денег на рост.
Как посчитать саму оценку, — в статье «Как оценить стоимость стартапа».
Сквозной пример: от pre-seed до раунда A
Пример условный. Два основателя делят компанию поровну.
- Pre-seed. Ангел даёт 300 000 € по post-money SAFE с потолком оценки 3 млн €. Пока это не доля, а право на 10 % при следующем раунде.
- Seed. Фонд вкладывает 1,5 млн € при pre-money 6 млн € и просит пул опционов 10 % после раунда. SAFE конвертируется по потолку.
- Раунд A. 5 млн € при pre-money 20 млн €, пул расширяется до 12 %.
| Участник | Старт | После seed | После раунда A |
|---|---|---|---|
| Основатель 1 | 50 % | 31,5 % | 23,8 % |
| Основатель 2 | 50 % | 31,5 % | 23,8 % |
| Ангел (SAFE) | — | 7 % | 5,3 % |
| Пул опционов | — | 10 % | 12 % |
| Фонд seed | — | 20 % | 15,1 % |
| Фонд раунда A | — | — | 20 % |
Основатели вместе: 100 % → 63 % → 47,6 %.
Два раунда и SAFE забрали больше половины компании, и больше трети этого размытия пришлось не на деньги раундов, а на пул опционов и конвертацию SAFE.
Пул опционов и «перетасовка» оценки
Фонды обычно просят, чтобы пул опционов для будущих сотрудников был создан или расширен до раунда и входил в pre-money.
Тогда за пул платят только прежние участники, а инвестор получает свою долю целиком.
Этот эффект ещё в 2007 году описали в блоге Venture Hacks под названием option pool shuffle.
В примере выше объявленная pre-money seed-раунда — 6 млн €. Но после раунда основатели владеют 63 % компании стоимостью 7,5 млн €, то есть долей на 4,7 млн €.
Разницу в 1,3 млн € забрали пул и SAFE. Это и есть эффективная pre-money для основателей.
Что можно обсуждать с инвестором:
- размер пула — по плану найма на 18–24 месяца, а не «стандартные 15 %»;
- создание пула после раунда, а не до — тогда его размывают все, включая нового инвестора;
- учёт уже выданных опционов в счёт пула.
SAFE и конвертируемый заём в cap table
До конвертации SAFE и займы в процентах не видны, и именно поэтому их опасно не учитывать.
В post-money SAFE, стандарте акселератора Y Combinator, доля держателя считается просто: сумма ÷ потолок оценки.
300 000 € при потолке 3 млн € — 10 % компании до денег следующего раунда. Деньги самого раунда размывают и держателя SAFE.
У конвертируемого займа конвертация обычно идёт по меньшей из двух цен: по потолку оценки или по цене раунда со скидкой.
Начисленные проценты тоже превращаются в доли. Несколько SAFE и займов подряд складываются, и итог для основателей часто становится сюрпризом. Поэтому вносите их в cap table сразу, как сценарий конвертации.
Как SAFE и конвертируемый заём оформляют в испанской SL, — в статье «Как оформить инвестиции в стартап в Испании».
Защита от размытия: full ratchet и средневзвешенная
Если следующий раунд проходит по более низкой цене доли (down round), инвестор с защитой от размытия получает компенсацию — дополнительные доли. Есть два основных варианта.
- Полная защита (full ratchet). Цена входа инвестора пересчитывается до новой, более низкой цены — как будто он сразу купил по ней.
- Средневзвешенная (weighted average). Новая цена = старая цена × (A + B) ÷ (A + C). A — доли до раунда, B — сколько долей купили бы новые деньги по старой цене, C — сколько долей выпущено на самом деле.
Условный пример. Фонд seed вложил 1,5 млн € по 6 € за долю и получил 250 000 долей. До нового раунда в компании 1 000 000 долей.
Новый раунд — 2 млн € по 4 € за долю, выпущено 500 000 долей.
| Вариант | Новая цена для фонда | Долей у фонда |
|---|---|---|
| Без защиты | 6 € | 250 000 |
| Средневзвешенная | 6 × (1 000 000 + 333 333) ÷ (1 000 000 + 500 000) = 5,33 € | 281 250 |
| Full ratchet | 4 € | 375 000 |
Дополнительные доли фонда оплачивают основатели. Поэтому на ранней стадии соглашайтесь максимум на средневзвешенную защиту.
Full ratchet делает каждый следующий раунд по более низкой цене болезненным для основателей и отпугивает новых инвесторов. Об этом же — в статье «Вклад фаундера в проект».
Ещё одно условие, которое меняет деньги при продаже, — ликвидационная преференция.
При 1x без участия (non-participating) инвестор при продаже получает либо вложенное, либо свою долю — что больше. Пример: фонд вложил 1,5 млн € за 20 %.
Компания продана за 5 млн €: 20 % — это 1 млн €, поэтому фонд берёт 1,5 млн €, остальным — 3,5 млн €. Продана за 30 млн €: 20 % — 6 млн €, фонд берёт свою долю.
Cap table испанской SL
Доли, а не акции
Капитал SL делится на доли участия — participaciones.
Это не ценные бумаги: их нельзя выпустить «пакетом» для будущих инвесторов, и каждый вход инвестора — это увеличение капитала.
Общество ведёт книгу участников (libro registro de socios), а передача долей оформляется публичным документом у нотариуса.
Увеличение капитала и преимущественное право
Новые доли выпускаются по решению общего собрания, оформляются у нотариуса и вносятся в торговый реестр. Цена доли — номинал плюс премия (prima de emisión).
При денежном увеличении действующие участники вправе купить новые доли пропорционально своим (ст. 304 LSC) — поэтому отказ от этого права или его исключение для раунда заранее прописывают в соглашении участников.
Конвертируемые инструменты
SL не может выпускать облигации, конвертируемые в доли (ст. 401 LSC).
Поэтому конвертируемый заём для SL — частный договор займа, а конвертация проходит как увеличение капитала зачётом требования.
В cap table такие договоры ведут отдельной строкой с условиями конвертации.
Опционы сотрудникам и закон о стартапах
Закон о стартапах (Ley 28/2022, ст. 10) разрешает SL со статусом empresa emergente выкупать собственные доли — до 20 % капитала — чтобы передавать их администраторам, работникам и другим участникам проекта по плану вознаграждения.
План должен быть предусмотрен уставом и утверждён общим собранием.
Для работников empresa emergente доход от полученных долей, в том числе при исполнении опционов, освобождён от IRPF в пределах 50 000 € в год при соблюдении условий ст. 42.3.f закона об IRPF.
Налог с суммы сверх лимита откладывается до продажи долей или выхода компании на биржу, но не больше чем на 10 лет (ст. 14.2.m).
Как именно оформить пул — собственными долями общества или договорными опционами с будущим увеличением капитала — решает юрист.
Как разделить доли между основателями и настроить вестинг ещё до первого раунда, — в статье «Как распределить доли между основателями стартапа».
Калькулятор размытия
Введите доли до раунда, оценку, сумму инвестиций и требование к пулу. Кнопка внизу переносит результат в исходные — так можно посчитать несколько раундов подряд.
Шаблон cap table в Excel
В шаблоне четыре листа: инструкция; таблица по раундам — pre-seed с SAFE, seed и раунд A с пулом опционов; распределение денег при продаже с ликвидационной преференцией; журнал SL — даты эскритур, номера долей, записи в книге участников. Меняйте жёлтые ячейки, остальное пересчитается само.
Скачать шаблон cap table (Excel)
Частые вопросы
Что такое cap table простыми словами?
Это таблица владельцев компании: кому и сколько процентов принадлежит сейчас и после каждого раунда. В неё входят основатели, инвесторы, пул опционов и конвертируемые инструменты вроде SAFE.
Как рассчитать размытие доли при раунде?
Доля нового инвестора = инвестиции ÷ (pre-money + инвестиции). Доли прежних участников умножаются на (1 − доля инвестора − добавка в пул опционов). Пример: 60 % при раунде на 20 % становятся 48 %.
Из чьей доли берётся пул опционов?
Если пул создают до раунда и он входит в pre-money, — из доли прежних участников, в первую очередь основателей. Если после раунда — его размывают все, включая нового инвестора.
Что такое option pool shuffle?
Когда инвестор требует создать пул опционов до раунда и включить его в pre-money, за пул платят только прежние участники. Эффективная pre-money для основателей тогда ниже объявленной.
Что такое полностью разводнённая доля?
Доля, посчитанная от всех долей компании с учётом всего пула опционов — выданного и свободного — и будущей конвертации SAFE и займов. Инвесторы считают свою долю именно так.
Как конвертируется post-money SAFE?
Доля держателя = сумма SAFE ÷ потолок оценки, до денег следующего раунда. Например, 300 000 € при потолке 3 млн € — 10 %. Деньги раунда затем размывают и его.
Чем full ratchet отличается от средневзвешенной защиты?
Full ratchet пересчитывает цену входа инвестора до новой, более низкой цены целиком. Средневзвешенная учитывает, сколько долей выпущено по низкой цене, и даёт меньшую компенсацию. Платят за неё в обоих случаях основатели.
Можно ли выпустить SAFE или конвертируемые облигации в испанской SL?
Облигации, конвертируемые в доли, SL выпускать не может. SAFE и конвертируемый заём оформляют частным договором, а конвертацию — увеличением капитала у нотариуса.
Нужен ли нотариус при входе инвестора в SL?
Да. Вход инвестора — это увеличение капитала: решение общего собрания, публичный документ у нотариуса и запись в торговом реестре.
Главное о cap table и размытии
- Cap table показывает владельцев компании сейчас и после каждого раунда — от полностью разводнённой базы.
- Доля нового инвестора = инвестиции ÷ post-money, остальные размываются пропорционально.
- Пул опционов в pre-money и конвертация SAFE снижают долю основателей сильнее, чем деньги раунда.
- Средневзвешенная защита от размытия — допустимо, full ratchet на ранней стадии — нет.
- В SL каждый вход инвестора — увеличение капитала у нотариуса с учётом преимущественного права участников.
